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分析师：朱海滨S0790522080007

氨基酸原料药“小巨人”募资突破业绩瓶颈

#亮点与看点：氨基酸原料药市场占有率超过30%，扩产投资59.15%。氨基酸原料药是复方氨基酸注射液的主要原料。无锡静海在国内氨基酸原料药市场占有率超过30%。目前是国内医药制剂、培养基领域龙头企业的主要供应商。相关产品的欧洲CEP认证注册工作正在进行中。预计2023年注册工作完成后，将大量产品供应给欧洲临床营养液制造商之一。截至2022年底，在手订单总额5555.18万元，同比增加2542.95万元。面对医药、文化传媒、保健品、食品、化妆品等多个下游领域，宁波德赛、雀巢、K.P.Manish Global Ingredients Pvt. Ltd等客户2023年需求量将增加，订单量将大幅上升。 2019年至2022年，营收CAGR为25.07%，归属母净利润CAGR为43.13%。但目前却面临产能瓶颈。 “高端高附加值氨基酸生产基地项目”已募集扩产59.15%。目前已进入施工期。如果能有效消耗，将有助于公司成长。 #公司：人员和市场投入加大，多家“一致性评价”企业采用无锡静海原料药。无锡静海2022年营收3.87亿元，归属母公司净利润6435万元。是国家级专精特新“小巨人”，拥有发明专利19项。拥有自己的发酵和提取工艺，专注于三类支链氨基酸（异亮氨酸、缬氨酸、亮氨酸），共有14个氨基酸API注册号。采用先进的发酵技术，产品符合最高医药级标准。 2023年上半年，将扩大销售团队，为新工厂储备人才库，并增加中试和放大测试成本。与国内各大注塑企业建立了良好的合作关系。目前，多家使用该公司氨基酸原料的药企已通过“一致性评价”或已提交“一致性评价”注册申请。 #Industry：全球数百亿美元的市场。国内企业正在逐步进口和替代高端高附加值氨基酸。所属行业为C27-药品制造-C2710-化学药品原料制造。上游是石油化工原料和动物。植物业。 2021年全球氨基酸产量将突破1000万吨，Imarc集团预计2022年至2027年复合年增长率为4.7%； 2021年全球市场规模为261.9亿美元，Polaris Market Research预计2022年至2030年复合年增长率为7.5%。国内企业已基本实现中低端氨基酸产品替代，并正在逐步实现丙氨酸、缬氨酸、苯丙氨酸、脯氨酸、异亮氨酸等高端高附加值氨基酸产品替代进口。 #估值比较：可比公司最新平均PE TTM为31.3倍。可比公司平均市值为171.46亿元，平均PE TTM为31.3X，中位数为42.2X。无锡晶海的发行价为16.53元/股。目前总股本为4680万股，预计发行数量不超过1560万股（不考虑超额配股权）。与氨基酸龙头梅花生物的人用医用氨基酸板块相媲美。未来我们将观察公司增资扩产后的营收和利润增长情况，以及医药、文化传媒、保健品、食品、化妆品等领域的潜在机会。 #风险提示：财务风险、新产品研发及推广风险、扩张不达预期风险、新品上市失败风险

【目录】

一、亮点与亮点

1.1.下游客户以医药客户为主，食品、保健品、化妆品拓展发展机会。

1.2. 2022年收入3.87亿元，三年复合增长率25.1%，高附加值色氨酸突出。

1.3.需求订单不断增加，氨基酸原料药相关注册下游品种达100多个。

2、公司情况

2.1.专注3种支链氨基酸，拥有自主发酵和提取工艺

2.2.扩大生产投资增加59.15%。目前产能已饱和，产能利用率较高。

2.3.三年利润CAGR为43.13%，费用端不断增加，无明显季节性。

2.4.先进的发酵工艺，符合最高医药级标准

3、行业情况

3.1.全球氨基酸生产规模可能以年均4.7%的速度增长，市场将以年均7.5%的速度增长。

3.2.近年来，下游传媒行业供需双方均快速发展。

3.3.我国高端、高附加值、小品种氨基酸正逐步被进口替代

3.4.估值对比：可比公司最新PE TTM平均值为29.7X，中值为37.8X

四、风险提示

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一、亮点与看点无锡静海是国内在生物制造氨基酸产品规模化生产方面具有一定优势的企业之一。氨基酸原料药系列产品种类和生产规模处于行业前列，是复方氨基酸注射液的主要生产企业。原料，在国内氨基酸原料药市场占有率超过30%，目前是国内药物制剂、培养基领域龙头企业的主要供应商。与国外品牌相比，成本更低，服务响应更快。与国内企业相比，产品品类齐全，能够满足更多客户的一站式采购需求。应用领域也从医药领域拓展到培养基、保健品、食品、化妆品等新领域。 1.1.下游客户以医药为主，食品、保健品、化妆品拓展发展机会。 2023上半年五家主要客户分析（1）优卡比：专注于输液、输血、临床营养领域的全球化企业。无锡静海与德国费森尤斯·卡比公司达成明确合作意向。它是欧洲最大的临床营养解决方案制造商之一。目前正在欧洲启动其产品的CEP认证注册程序。预计2023年完成注册工作，开始批量供货。 （2）PRINOVA：全球知名的食品、饮料和营养行业预混料供应商，隶属于日本上市公司长濑工业。公司保健品和食品客户中，前者2020-2022年销售额分别为4.36、10.86、1036万元，后者分别为5.59、4.13、861万元。 （3）湖北坂田药业股份有限公司：专业从事抗肿瘤、儿科用药、肠外营养支持制剂及原料药研发、生产和销售的国家级高新技术生物制药企业。该客户正处于业务拓展阶段，下游市场需求较为旺盛。其中，复方氨基酸注射液（14AA-SF）作为客户的独家产品，销量良好，导致公司采购需求逐年大幅增加。 （4）海思科（SZ.002653）：国内化学制剂上市公司，无锡靖海产品主要用于生产其复方氨基酸注射液（18AA-VII）等化学制剂。已进入其合格供应商名单。 (5) K.P.Manish 全球原料私人有限公司Ltd：印度著名的药品、食品、保健品、化妆品等领域的各种原材料进口商和经销商。 2020年至2022年金额分别为12.36、17.03、1408万元。其下游药物制剂生产商的需求持续增加，但其印度药品进口许可证已于2022年5月到期，将于当年11月重新办理完毕，因此存在进口采购未完成的6个月间隙期。可能，公司获得新证书后，订单量呈现明显的反弹和增长趋势。另外，根据下游领域的讨论，医药领域的客户可以分为培养基领域和其他领域。文化传媒领域：PHARMHE是销售额最大的主要客户，2020-2022年销售额分别为1374万元、5222万元、3513万元。其下游客户包括一家专注于细胞的全球知名公司培养50余年，为医学研究、生物制药、细胞治疗、生殖医学等提供细胞培养基解决方案。（2021年疫情将增加下游疫苗培养基需求）美国是主要疫苗收入2020年至2022年生产国和消费国分别为2945万元、8782万元、7065万元。近年来，美国市场对疫苗用培养基的需求增加，国际氨基酸生产商的产量受到限制。但公司生产的高端氨基酸产品可满足培养基用氨基酸原料的质量标准。因此，加大了与老客户PHARMHE的合作。美国地区销售收入相应增加。

尽管随着全球COVID-19疫苗接种率逐渐提高，疫苗培养基的市场需求有所减少，但全球市场对培养基的需求仍在扩大。公司将加大培养基用氨基酸产品的研发力度，积极拓展日本、德国市场。等待文化传媒主力市场，力争抢占更多市场份额。其他医药领域：无锡静海正在加快欧洲CEP认证等国际原料药注册工作，力争快速实现欧洲原料药出口销售，并与日本、韩国、印度等承认中国药品证书的国家建立了良好的市场基础是投资项目实施和产能提升后，增加这些成熟市场的供给。变化趋势：2021年收入大幅增长。 2022年，医药行业整体将面临更大的挑战，并受到一定的不利影响。公司受益于食品、保健品等应用领域的早期发展和积累，2022年营收将大幅增长，填补医药领域下滑的空白。无锡静海2020-2022年氨基酸产品合计263、380、3.83亿元，其中属于医药类的培养基产品分别为0.27、103、5600万元。除此项目因疫情波动较大外，其余项目2022年均有所增长。 保健品领域：MEAD JOHNSON NUTRITION-EVANSVILLE是国际知名保健品制造商。这是一个新的制造商客户。 2020年通过供应商资格审核，2021年开始合作，2021年交易金额快速增长，2022年金额分别为263.02万元和640.17万元。未来该领域相关产品的销量将逐年增长。同时，我们将加大研发力度，满足客户需求，进一步增加客户粘性。食品领域：ATLANTIC CHEMICALS TRADING GMBH是德国大型食品、药品和化妆品添加剂供应商，成立已有30多年，年销售额超过1亿欧元。 2021年开始向无锡静海采购少量产品进行测试。得到终端客户认可后，选择在2022年大批量合作，实现销售收入650.2万元。化妆品领域：景阳生物2020-2022年销售额分别为1.01、3.63、745万元，增长迅速。该公司也是无锡静海与中科信阳共同投资的生产和销售化妆品用高档氨基酸的合作平台。主要对应终端客户美初莱（杭州）化妆品有限公司、水阳集团有限公司等。未来，子公司将向化妆品领域拓展，进一步完善战略布局。

1.2. 2022年收入为3.87亿元，三年复合增长率为25.1%。高附加值色氨酸未完成营收将从2019年的1.98亿元逐步增长至2021年的3.84亿元，2022年产能受限，三年CAGR为25.07%，2023H1营收为2.03亿元，同比增长5.92%。 2021年丝氨酸产品价格同比上涨73.94%，销售额增长99.15%。因为它是疫苗培养基所需的主要氨基酸种类之一。亮氨酸、苯丙氨酸、脯氨酸、丝氨酸等主要产品销量大幅增长，增幅均超过30%。 亮氨酸和脯氨酸是复合氨基酸输液和培养基的重要成分，分别增长39.24%和32.67%，下游制剂厂家和疫苗培养基厂家需求增加。 苯丙氨酸是人体必需氨基酸之一，复方氨基酸输液的重要组成部分。销量同比增长45.60%。在医药保健品、食品等领域都有了显着的增长。 2022年精氨酸产品价格同比上涨29.43%，受销售结构变化影响：国内制剂厂家需求大幅增加，销售规模增加，医药级产品销售价格上涨高于稳定出口的食品级产品。亮氨酸、异亮氨酸、色氨酸、缬氨酸、精氨酸等产品销量保持增长趋势，但苯丙氨酸、脯氨酸、丝氨酸、醋酸赖氨酸等产品销量有所下降。主要受下游客户产品结构调整及疫苗培养基需求波动影响。

1.3.订单需求增加。氨基酸原料药相关下游注册产品100余种，具有小批量、多品种的特点。客户日常的采购都是以订单的形式进行的。订单相对分散，单笔订单金额小，交货周期短。截至2022年底，在手订单总额5555.18万元，同比增加2542.95万元。宁波德赛、雀巢、K.P.等客户曼尼什全球配料列兵。有限公司2023年需求增加，订单量大幅增加。无锡静海与国内各大注塑企业建立了良好的合作关系。目前，多家使用该公司氨基酸原料药的制药企业已通过“一致性评价”或已提交“一致性评价”注册申请。

2、公司情况

无锡静海氨基酸有限公司成立于1995年5月9日，主要从事氨基酸产品的研发、生产和销售。是国家级专业、新“小巨人”。其主要产品包括支链氨基酸（异亮氨酸、缬氨酸）。氨基酸、亮氨酸）、色氨酸、苯丙氨酸、脯氨酸等，可广泛应用于医药、食品、保健品、日化等多个领域。截至公司招股说明书签署日，李松年持有3876万股，占比82.82%，担任景盛投资执行合伙人、景耀投资法定代表人。合计控制公司95.64%的表决权，为控股股东、实际控制人。 2.1.专注3种支链氨基酸，拥有自主发酵和提取工艺

氨基酸是指含有碱性氨基（-NH2）和酸性羧基（-COOH）的一类有机化合物的总称。它是构成动物营养所需蛋白质的基本物质。主要功能是合成组织蛋白质，转化为碳水化合物和脂肪，并氧化成二氧化碳、水和尿素，产生能量，并转化为酸、激素、抗体、肌酸等物质。 14种主要氨基酸的产品名称如下：异亮氨酸、缬氨酸、亮氨酸、丝氨酸、苯丙氨酸、苏氨酸、谷氨酸、盐酸精氨酸、脯氨酸、醋酸赖氨酸、色氨酸、酪氨酸、盐酸半胱氨酸、精氨酸。支链氨基酸（BCAA，包括缬氨酸、亮氨酸和异亮氨酸）是蛋白质中三种常见的必需氨基酸产物。整个过程分为三个生产环节：发酵、提取、精制。发酵过程是决定最终产品经济效益的核心过程。提取和精制过程是决定最终产品质量的重要过程。生产周期大约需要13天。对于其他产品，如盐酸赖氨酸、酪氨酸、苏氨酸、丝氨酸、苯丙氨酸、半胱氨酸、精氨酸等，公司工艺只精炼了一个生产环节，即直接向供应商采购。粗中间产品。生产周期大致为4-6天。无锡静海目前拥有3条精细化生产线，每条设备之间的产能都经过科学计算和设计。直接决定生产设备能力的关键因素是厂房空间的大小。提高产能的效果并不是通过更换生产线上的一台设备就能达到的。为扩大产能，购置土地建设新工厂，增加生产线，即募投项目“高端高附加值氨基酸生产基地项目”。

2.2.扩大生产投资增加59.15%。目前产能已饱和，产能利用率较高。现有产能3760吨，新增产能约2224吨，占比59.15%。筹集投资扩大生产，新增产能生产的产品与现有产品相同。建设工期计划24个月，18个月起试生产运营。 2021年以来，产能利用率和产销量均较高，产能已处于饱和状态。 2023年上半年，高端高附加值氨基酸生产基地项目工程进展情况下，在建工程7577万元。 2.3.三年利润CAGR为43.13%，费用端不断增加，无明显季节性。截至2023H1，员工总数为305人，较2022年底的286人增加19人。其中管理人员38人，生产人员165人，销售人员38人，技术人员58人，财务人员6人。国内客户主要为下游制剂厂家，销售方式为直销。海外客户主要是贸易商，销售主要通过贸易商。无明显季节性。 2019年以来利润规模不断扩大，2019-2022年三年利润复合年增长率为43.13%。2023H1期间费用增加将导致利润下降。 2023年上半年，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为2.96%、7.07%、6.23%，较2022年底分别上升0.27、1.34、1.39个百分点。国际医药行业展会，展览费用增加，销售团队扩大；在管理方面，为新工厂储备了人才队伍；研发方面，中试和放大试验成本有所增加，费用端的投入或有利于公司未来的扩张和发展。

2.4.先进的发酵工艺，符合最高医药级标准。根据生产质量标准的要求，氨基酸的等级大致可分为医药级、食品级、饲料级等，按质量要求排名，其中医药级最高，食品级次之。饲料级最低，而医药级氨基酸具有高品质、高附加值的特点（同时，国内大部分氨基酸产品尚未建立食品级标准，国际公认的标准是FCC（Food Chemicals）法典）《食品化学法典》）。目前国内企业生产的氨基酸主要是饲料级和食品级，能够生产医药级氨基酸的企业较少。与饲料级或食品级氨基酸相比，国内医药级氨基酸产量较小，比例较低。《中国药典》 为各种氨基酸原料制定了严格的质量标准。以缬氨酸产品为例，公司氨基酸原料药产品各项指标均达到医药级标准。另外，在细菌内毒素方面，设定的标准高于国家药品级标准。 （注：细菌内毒素是引起人体发热的外源性热原）近年来，我国氨基酸行业不断强化创新能力，加快创新应用，主要是实现传统氨基酸生产方式的改变，强化氨基酸的生产。先进科学技术的集成与应用。一方面，加快将生物制造技术引入传统氨基酸生产方式的技术变革，解决氨基酸行业面临的环保和能源压力，实现氨基酸行业的可持续发展；另一方面，加强基因工程和化学技术在氨基酸产业中的应用。工业应用主要利用细胞内基因重组技术和DNA重组技术，开展氨基酸生产菌的选育项目，提高氨基酸基因的效率。提高新菌株的选育和产酸水平，并利用化学技术促进氨基酸的分离纯化，减少发酵。循环并提高产品质量。目前，利用工业生物技术生产氨基酸产品的前沿工艺主要是发酵法和酶法。无锡静海采用的“发酵法”技术仍是目前最先进的生产技术。拥有氨基酸原料注册号14个，发明专利19项。作为第一起草单位主持国家标准2项、行业标准1项、团体标准1项，参与制定行业标准2项、团体标准2项。

3、行业情况

根据证监会《上市公司行业分类指引》，无锡静海所属行业为C27-医药制造业-C2710-化学药品原料药制造业。 3.1.全球氨基酸生产规模可能以年均4.7%的速度增长，市场将以年均7.5%的速度增长。

据Imarc集团数据显示，2021年全球氨基酸产量将突破1000万吨，预计2022年至2027年将保持4.7%的年复合增长率，2027年产量将达到1380万吨。氨基酸在医药、食品、营养保健品等应用领域不断增加，全球氨基酸市场也将呈现快速增长趋势。据Polaris Market Research数据显示，2021年全球氨基酸市场规模将达到261.9亿美元，预计2022年至2030年将保持7.5%的年复合增长率。全球氨基酸市场规模将达到494.2亿美元2030年，我国虽然是世界氨基酸生产大国，但人均氨基酸产品消费量远低于欧、美、日等发达国家，国内氨基酸市场规模不断扩大巨大的潜力。

3.2.近年来文化传媒下游产业供需双方均快速发展。细胞培养基产品是生物制品制备和生产不可缺少的基础材料之一。其制备和应用主要涉及生物制药生产和科学研究领域。氨基酸是培养基的重要组成部分，为细胞蛋白质合成、细胞增殖和存活提供原料。氨基酸作为配置培养基的核心原材料之一，其质量如纯度、杂质含量、细菌计数等对培养基的性能起着重要作用。重要的是，其性能的好坏可以直接影响产物的表达水平，从而影响生物制药的生产效率和生产成本。需求端：根据FactsFactors数据，2021年全球细胞培养基市场规模约为47.16亿美元，预计2022-2028年年均复合增长率为15.8%。在需求驱动下，我国进入文化传媒行业的企业数量开始增多。随着越来越多的国内企业参与细胞培养产品和服务的竞争，全球细胞培养基市场价格将得到优化，进一步推动培养基的增长。市场需求增加。供应方面：目前进口培养基价格昂贵，供应周期长。但随着医保目录药品价格大幅下降，未来国内企业将逐步完善培养基产品质量控制，全面开发配方，拥有完全自主可控的生产流程。将加快细胞培养基的国内应用步伐，并进一步扩大海外市场份额。同时，随着生物制药生产的应用范围逐渐延伸至细胞治疗、基因治疗等领域，多种因素将持续推动细胞培养基市场的快速增长。发展也进一步扩大了培养基用氨基酸的市场需求。 3.3.我国高端、高附加值、小品种氨基酸正逐步进口替代世界氨基酸产业。氨基酸工业兴起于20世纪50年代。由于日本、欧美等发达国家在氨基酸领域起步较早，其技术水平、创新能力、高端产品等长期处于全球领先地位，领先国际企业占据全球较高的市场份额。目前国际上具有代表性的氨基酸公司主要有日本味之素、协和发酵、德国赢创、韩国CJ等公司。与国外相比，我国氨基酸产业起步较晚。然而，氨基酸产业作为国家鼓励和支持的战略性新兴产业，如今正以其技术成熟、品种繁多、供应稳定、产能集中、成本低廉的优势参与全球竞争。我国已成为世界氨基酸生产和出口大国，产品稳定出口欧洲、东南亚等国家。我国氨基酸大品种产量和水平已跻身世界前列。谷氨酸、赖氨酸、蛋氨酸、苏氨酸等大品种氨基酸产量稳步增长。而且，大品种氨基酸生产企业通过产能扩张推动行业整合，基本形成了稳定的竞争格局。随着生物技术的不断进步和应用领域的不断开拓，我国氨基酸小品种呈现蓬勃发展态势，丙氨酸、缬氨酸、苯丙氨酸、脯氨酸、异亮氨酸产量快速增长。酸等小品种高附加值氨基酸。随着国内技术和产品质量与国外差距不断缩小，国内企业已基本实现中低端氨基酸产品替代，并逐步实现高端、高附加值氨基酸进口替代产品。

3.4.估值对比：可比公司最新PE TTM平均值为29.7X，中值为37.8X。国产氨基酸主要用于动物饲料和食品调味品。龙头企业是梅花生物和莲花健康。梅花生物（600873.SH）2022年氨基酸产品营收总额154.56亿，其中动物营养氨基酸149.06亿，毛利率23.20%，人用医用氨基酸5.5亿，毛利率33.81%。用于医药领域的氨基酸仅占整个氨基酸市场的一小部分。国内主要企业有无锡静海、远大药业集团有限公司、天津天药药业有限公司、安徽华恒生物科技有限公司、汕头嘉禾生物科技有限公司、石家庄吉荣药业有限公司等。上市公司简介如下： （1）远大药业（00512.HK）是通过生物制造大规模生产高品质氨基酸产品的全球领先公司之一。目前，氨基酸产业核心产品牛磺酸产能位居全球第一。二是半胱氨酸系列产能位居全球第一。旗下子公司湖北远大生命科技有限公司、武汉远大宏源股份有限公司、湖北八丰药业有限公司可提供多种氨基酸原料药产品。拥有氨基酸原料药注册号24个，覆盖同类注册号70%以上。是国内氨基酸原料药注册数量最多的制药公司。 （2）金药药业（600488.SH）主要从事皮质类固醇和氨基酸原料及制剂的研发、生产和销售。在皮质类固醇原料药方面优势显着，部分品种达到国际先进水平。氨基酸原料年生产能力达到3500吨以上；是国内皮质类固醇、氨基酸品种最齐全的生产厂家之一。拥有氨基酸原料药（缬氨酸、甘氨酸、盐酸赖氨酸等）23个品种，缬氨酸原料药已获得CEP证书（欧洲药典适应性证书）。 （3）华恒生物（688639.SH）：通过生物制造大规模生产小品种氨基酸产品的全球领先公司之一。主要产品包括丙氨酸系列产品（L-丙氨酸、DL-丙氨酸、-丙氨酸）、D-泛酸钙和-熊果苷等，生产规模位居全球前列，下游主要应用领域是日化领域，客户是全球最大的化工公司之一，市场集中度较高的特点。该制备方法较同行业可比公司具有较高优势，形成较高的技术壁垒和市场壁垒。拥有美国FDA认证。从估值角度看，可比公司平均市值为171.46亿元，平均PE TTM值为31.3X，中值为42.2X。无锡晶海的发行价为16.53元/股。目前总股本为4680万股，预计发行股数不超过1560万股（不考虑超额配股权），对应PE TTM 14.5X。公司在国内氨基酸原料药市场占有率超过30%，目前是国内医药制剂、培养基领域龙头企业的主要供应商。在文化传媒、保健品、食品、化妆品等新领域加大业务和规模扩张。宁波德赛、雀巢、K.P.Manish Global Ingredients Pvt.Ltd等客户2023年需求量将有所增加，同时开始在欧洲注册醋酸赖氨酸产品的CEP认证。如果年内完成注册，就可以开始向德国费森尤斯卡比公司申请。可大量供应。

4、风险提示：财务风险、新产品开发及推广风险、扩张不达预期风险、新品上市失败风险。

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2016-2022年度北交所最佳分析师公开发行榜/总榜水晶球奖。 2016-2017金牛奖双第一。新三板研究排名第一。 2015-2016年新财富最佳新三板研究第一名。

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